Na condição de dirigente de instituições financeiras e de principal guru econômico do pré-candidato à Presidência da República Aécio Neves, o ex-presidente do Banco Central Arminio Fraga deveria ter mais consideração pelo peso da sua opinião. E não desgastá-la com declarações irresponsáveis.

Em entrevista ao jornal “O Valor”, Arminio diz que 2014 poderá repetir o terremoto financeiro de 2002, quando o dólar foi às alturas com a perspectiva de vitória de Lula. É uma declaração que pode mexer com o mercado, ainda mais sendo dada a um veículo de informações financeiras online.

Em 2002, foram duas as razões para a crise financeira: a provável vitória de um Lula, que o mercado não conhecia direito; e a atuação do presidente do Banco Central, o próprio Armínio Fraga.

Intencionalmente ou não (de minha parte julgo que foi nao-intencional) as medidas desastrosas adotadas na época foram o principal combustível para o terrorismo que se instalou no mercado.

Sabendo ter pela frente um ano nervoso, por conta das eleições, em abril Armínio instituiu o SBP (Sistema de Pagamentos Brasileiros) que trouxe enormes dificuldades de implementação. Além disso mudou o sistema de acompanhamento das operações. Todas as liquidações financeiras – troca de reservas, mudanças de fundos etc – passaram a ser feitas em tempo real.

Os títulos de renda fixa tem um prazo de vigência e uma curva de preços.

Imagine um título pós-fixado. O investidor compra por R$ 100,00. Se no primeiro mês a correçao for de 1%, passados 30 dias o valor do título estará em 100 x 1,01 = 101,00. No segundo mês, em 101,00 x 1,01 = 102,1 e assim por diante.

No caso dos pré-fixados, o cálculo diário é diferente. O investidor já sabe antecipadamente o valor de resgate. Digamos que seja sempre 100. 12 meses antes o valor será de 100 / 1,10 ^ (12/12) = 90,91. Onze meses antes, o valor será de 100 / 1,10 ^ (11/12). E assim por diante.

Aí Armínio decidiu implantar o chamado sistema de marcação a mercado. Por esse sistema, o valor diário do papel dependerá do preço final (100) descontada a taxa de juros em vigor no mercado naquele momento.

Mas suponha que a taxa de juros salte para 15% ao ano. Nesse caso, o valor presente do título cairá para 100 / 1,15 = 86,96. Ou seja, cairá imediatamente de 90,91 para 86,96.

Esse é o padrão adotado nos Estados Unidos e em outras economias maduras. Acontece que por lá não existem essas oscilaçoes malucas de juros, como no Brasil.

Armínio completou sua obra com uma outra operação que se constituiu em um dos grandes desastres financeiros da história do Banco Central.

O mercado estava ávido por títulos cambiais, corrigidos pelo dólar. Arminio montou uma operação casada. Quem quisesse adquirir títulos cambiais, teria que adquirir no mesmo pacote títulos pré-fixados.

O que o mercado fez foi adquirir o pacote, ficar com os títulos cambiais e despejar os pré-fixados no mercado. A inundação de títulos pré-fixados fez os preços caírem. A quantidade negociada era pequena, frente ao estoque de pré-fixados no mercado. Mas, na marcação a mercado, vale o que for negociado no dia. Com a operação, caíram os preços dos títulos pré-fixados afetando todos os fundos e investidores que tinham títulos em carteira.

Pretender que esse mesmo quadro possa se repetir em 2014 é terrorismo puro, que depõe contra a seriedade e a responsabilidade institucional de Arminio.

Em 2002, Lula era desconhecido; Dilma não, é candidata à reeleição. Pretender que ela será imprevisível em um segundo mandato é irresponsabilidade pura da parte de Armínio. Pode-se taxar a política econômica de incompetente, jamais de temerária ou irresponsável.

Além disso, o BC não está submetido às experimentações de 2002. Aliás, a própria imprevidência de Arminio serve de lição, para não ser imprudente, especialmente em tempos de eleição.

Armínio e a lógica do BC

Na Folha de ontem o presidente do Banco Central, Armínio Fraga, procura rebater as acusações de que a crise com títulos públicos dos últimos dias foi de responsabilidade do BC.

Segundo ele, não procederia a informação de que o BC colocou mais LFTs do que o mercado demandava, visto que houve resgate líquido de papel no período. Nem se pode atribuir o prejuízo dos fundos ao novo sistema de “marcação a mercado” (pelo qual os fundos contabilizam os papéis em suas cotas de acordo com o preço de mercado, e não pela rentabilidade diária), já que o preço das LFTs caiu antes da entrada em vigor do novo sistema (que era praticado por apenas parte dos fundos).

Também não julga incorreto o alongamento do perfil da dívida, já que é objetivo virtuoso de política monetária esse procedimento. Finalmente, afirma que a troca de títulos cambiais por “swaps” de câmbio não aumentou a exposição do BC ao risco cambial.
É possível justificar todas as medidas isoladamente, mas, aparentemente, ainda não caiu a ficha do BC sobre o que a soma desses fatos provocou.

A LFT é o papel por excelência dos investidores conservadores, pequenos poupadores que aplicam em fundos de renda fixa e fundos DI. Sua remuneração corresponde à variação diária do overnight. Além disso, por ser papel de risco soberano (isto é, garantido pelo governo) e com remuneração atrelada ao over, deveria ser vendido ao par, isto é, pelo seu valor de face. Custa 100, os fundos compram por 100 e diariamente repassam para o investidor a variação do overnight.

No caso de outros papéis, como as LTNs, costuma haver oscilação no valor de face, porque são papéis prefixados ou com taxas diferentes das do overnight. Como a maioria desses papéis é “rolada” diariamente no overnight, quando sente que o papel pode render menos, ou as taxas de juros podem aumentar, os investidores (fundos, bancos, corretoras) exigem um desconto para comprar o papel. Por isso são mais utilizadas por fundos especulativos, que operam com a oscilação do seu preço.

Neste ano houve resgate líquido de LFTs, mas o BC colocou papéis de prazos longos em quantidade maior do que o mercado comportava, de R$ 13 bilhões a R$ 15 bilhões. O mercado começou a recusar o papel devido às incertezas sobre a política econômica do novo governo -e aí Armínio está coberto de razão. O problema foi a maneira como o BC enfrentou esse problema.

Depois do 11 de setembro o BC vendeu US$ 10 bilhões em papéis cambiais no mercado, para acalmar as empresas que queriam proteção contra a alta do dólar. Em janeiro, rolou uma parte com cambiais longos, mas o mercado exigiu preços muito altos.

Para contornar essa exigência, o BC passou a oferecer “swap” (uma operação pela qual ele garante ao comprador a variação do dólar ocorrida no período) amarrado com LFTs. Compra um, tem que comprar outro. Ocorre que, na hora de fazer as contas, os bancos aceitaram comprar LFT com prejuízo porque compensaria com os lucros que teriam no “swap”.

Só que esse preço pago pela LFT casada contaminou imediatamente todo o estoque de LFTs do mercado, em um momento no qual o mercado já estava começando a se desfazer dos papéis de prazos mais longos. Para resolver um problema de pouco mais de US$ 5 bilhões, o BC contaminou um estoque de LFTs de R$ 290 bilhões.

Quando os preços da LFT foram afetados por essa operação, o BC obrigou todos os fundos a mudar a fórmula de cálculo das suas cotas, para evitar que alguns espertos tivessem lucro em cima da queda das LFTs -já que a queda no valor da cota hoje será compensada por uma maior rentabilidade amanhã.

O que resultou foi esse enorme nervosismo no mercado. O que especialistas recomendam é que o BC passe a comprar as LFTs pelo valor de face, até que se reduza a corrida contra os fundos. Depois, que aumente o compulsório para enxugar o dinheiro de novo da economia. Com isso, acalmará o mercado e devolverá à LFT a reputação arranhada.